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新上市股指期货运行情况分析

2018-11-17 16:59:45   来源:web   

  2010年4月16日,国内首个以沪深300指数为标的指数的股指期货品种上市。沪深300股指期货上市以来,市场总体运行平稳,参与度稳步提升。五年后的4月16日,中金所上证50及中证500股指期货合约正式挂牌交易,国内衍生品市场开启新的里程碑。

  本文将通过归纳股指期货市场的整体表现,重点对上证50及中证500股指期货上市后运行情况进行分析,并就其对国内衍生品市场的影响加以总结。

  市场交投活跃成熟度稳步提高

  沪深300股指期货上市五年以来,开户数呈现平稳增加态势。截至2014年12月31日,股指期货市场整体客户数达到207819户,其中自然人197169户,一般法人4111户,特殊法人6539户。市场交投表现较为活跃,特别是去年下半年以来,市场环境显著改善,投资者参与热情高涨。截至2014年12月31日,沪深300股指期货单边累计成交6.11亿手,累计成交额464.52万亿元。日均成交53.43万手,日均成交金额达到4060亿元。

  市场持仓量稳步上升,成交持仓比持续下降。2014年沪深300股指期货日均持仓量16.42万手,上市初期成交持仓比为26.68,到2014年底已下降至7.08左右。主力合约与沪深300指数相关系数在99%以上,基差率处于1%区间内的交易日占96.1%。

  通过进行股指期货历史运行数据的对比,临近交割的现货市场成交量没有异常放大,到期市场价格也不曾出现异常波动。交割日指数涨跌幅绝对值的波动率仅为0.85%,小于非交割日周五和一般交易日的波动率,也就是说并没有出现到期日效应。不仅如此,股指期货还对现货市场起到一定的稳定作用。期指上市后股市涨跌超过2%的天数分别下降了52%和59%,股市波动率下降11%。国内市场结构进一步完善,内部平衡制约力量也显著增强,套保效果逐步显现,市场避险功能也得以发挥。而随着沪深300期指持仓限额从1200手调整至5000手,套期保值额度实行备案管理,市场的运行质量和效率将有更为明显的提升。

  除此之外,股指期货作为基础性金融产品,极大地丰富了机构投资者的投资策略,促进了多样化产品的创新,有助于加快机构投资者进入资本市场进程。目前,证券、基金、信托、保险、QFII、私募基金和期货公司资管等七大类特殊法人机构已获准参与股指期货交易。截至2014年12月31日,挂钩沪深300的指数产品有40多只,基金规模近1500亿;投资股指期货的理财产品近800只,资产规模将近1160亿。

  新成员登场催生多元化交易时代

  2015年4月16日,中金所上证50及中证500股指期货品种上市交易。继上证50ETF期权上市之后,国内衍生品市场交易品种进一步得以丰富。从指数特征来看,指数编制遵循日均成交金额优先、日均总市值优先的原则。上证50指数包含了上证所最具代表性的50只股票,流动性好并有鲜明的金融特点。银行券商占上证50指数三分之二的权重,整体50只股票的权重则占到上证指数的一半以上。中证500指数主要反映沪深两市中小市值公司的整体状况,金融板块的权重很低,其他分布也较为平均,其中权重最大的医药板块也没有超过10%。

  正因为成分股的构成、指数编制方式以及所属行业分类的不同,上证50及中证500股指期货上市后呈现出不同的运行特点。交易首日两个品种呈现明显分化的走势,其中上证50股指期货主力合约出现大幅上涨的行情,而中证500股指期货主力合约低开低走,日内未能突破挂牌基准价。两者大相径庭的表现符合市场预期,与其各自的特点也有较为直接的关系。

  上证50股指期货虽与沪深300股指期货具有高相关性,但由于其还带有较强的金融行业属性,故若进行套期保值操作,投资者更倾向于选用沪深300股指期货,而对上证50股指期货投资者更倾向于方向性投机。中证500股指期货标的指数权重布局较为分散,与沪深300指数的成分股没有重叠部分,在对冲中小盘股票价格风险方面更具针对性,投资者对于中证500股指期货则更倾向于进行套期保值。不仅如此,由于中小盘股票在中证500股指期货上市前已持续相当时间的上涨行情,上方压力较大。因此,在两个股指期货品种上市交易的初期,出现做多上证50,做空中证500的操作符合市场一般的逻辑。

  受整体市场环境影响,期指新品种运行一个多月以来,上证50股指期货冲高回落,IH主力合约一度上涨至3376点的高位,而后震荡下挫,在3200点附近企稳。中证500股指期货则整体呈现震荡上行的态势,大盘短期调整时期,IC主力合约最低下滑至8000点整数关口下方,但随后快速回升,突破前期高点。

  交易首日的成交及持仓表现较为活跃。加上此前的沪深300期指,股指期货所有品种的成交金额达到全国期市总成交额的70%。其中上证50股指期货成交156867手,持仓量33464手。中证500股指期货共成交123400手,持仓量7940手。两者相比,上证50股指期货的市场参与度更高,因其主力合约首日出现大幅溢价,有显著的正向套利机会,故不乏相当的投资者进场进行期现套利的操作。4月16日当天,由于新期指品种对市场资金产生一定的分流作用,且沪深300股指期货屡创新高,市场博弈得以强化,短线交易增多,使得沪深300股指期货资金出现一定程度的流出。

  截至5月12日,期指三个品种总持仓量为26.45万手。5月7日,在大盘已连续第三日大幅下挫的情况下,期指总持仓创出30.86万手的高位。沪深300股指期货成交持仓比为15.56,处于近期较高水平。上证50及中证500期指的成交持仓比分别为8.18和10.36,处于上市以来成交持仓比的平均水平之上。这在一定程度上反映出目前市场投资者投机意图较为显著,高频交易者在市场中占有重要地位。

  基差方面,上市首日上证50股指期货高开高走,四个合约均呈现大幅升水的态势。其中主力合约溢价率一度达到2%以上,远月合约的溢价率则高达4%左右。中证500股指期货日内维持震荡走势,四个合约明显贴水,当月合约折价率一度达到3%左右的水平。两个新品种基差表现迥异,一方面是由于其上市初期,市场存在一定的错价,虽有期现套利参与者进场,但价差在短期内并不会马上回复;另一方面则受到投资者对不同品种后市走势的判断指引,即对上证50期指短期表现较为乐观,而不太看好中证500期指的表现而持谨慎态度。随着三大期指品种逐步进入阶段性高位,出现震荡调整行情的可能性持续增加。5月初,三个品种都出现不同程度的期指贴水,市场对期指后市的上涨行情存有疑虑。特别是中证500期指经常出现大幅贴水,投资者做空意愿较为强烈。

  期指品种扩容对衍生品市场影响深远

  第一,对比国内外历史数据,股指期货上市前,指数大多表现较好,上市后短期内都将迎来一轮下跌走势。例如,沪深300股指期货正式交易之后,国内股市震荡下跌近三个月的时间,沪指触及2319.74点的阶段性低位后才得以止跌回升。这不仅与国内市场出现做空工具后,套期保值交易需求凸显,市场承压增加有直接的关系,更重要的是,当时的国内外宏观经济形势较为恶劣,投资者对市场的担忧情绪不断深化。

  上证50及中证500股指期货上市初期,国内股市也经历过近十个交易日的上涨行情,但最终未能摆脱破位下行的命运。分析其原因,与当年沪深300期指上市初期有相似之处,不同的是,对国内经济下滑的现状市场早有预期,且对改革政策不断深化来刺激经济增长存有乐观态度。而在股市屡创新高的背景下,新股发行压力进一步增大,市场采取多种措施不断弱化杠杆资金,对资金面产生一定的利空影响,使得市场行情短期调整持续得到强化。

  第二,期指品种上市之初,日内存在较多的期现套利机会。正如上文所分析的,市场存在一定程度的错价且不能马上修复。沪深300股指期货上市初期,套利机会不断涌现,进行期现套利的私募基金产品收益率一度高达30%以上。上证50及中证500期指上市首日,同样出现较多期现套利的建仓机会,特别是上证50期指的正向套利更加受到追捧。与上证50期指不同,中证500期指虽也存在较多的期现套利机会,但因期指贴水理论上存在反向套利机会。操作上受制于融券做空较为困难,资金介入相对有限。

  第三,对冲交易模式得以不断完善。去年年底,沪深300指数期现价差波动剧烈,频繁出现期现套利的机会。然而在金融板块引领的大盘上涨行情中,阿尔法策略仅有沪深300股指期货作为对冲工具,投资者需要承担较大的Beta风险。由于沪深300指数成分股多为大盘蓝筹,在市场整体风格偏蓝筹的情况下,容易出现期现两端双双亏损的风险。而如今,上证50及中证500期指所反映的行业及板块更具有针对性,特别是中证500指数的行业分散度高,与沪深300指数也没有交集,在对冲中小盘股票风险方面将发挥积极作用,使对冲策略中的Beta风险尽量最小化。除此之外,上证50期指也可以加入配置,用以专门对冲金融板块的整体风险。

  第四,产品类别不断丰富,策略更趋多样化。沪深300股指期货上市五年有余,市场中各类交易策略趋于成熟,此时上证50及中证500股指期货的加入,无疑将使组合策略得以更为复杂和多样。特别是以上证50或中证500为标的指数的ETF及分级基金、上证50ETF期权等金融工具相继登场,对于投资者进行期现套利、分级基金折溢价套利以及加杠杆等需求都可以通过不同工具的组合得到实现。例如,上证50指数目前有三种投资标的:ETF、ETF期权及股指期货,三者既有很强的相关性,又会因其各自的走势特点及投资者参与程度及方式的不同而需要相应的两者甚至三者组合的投资策略。

  除此之外,市场创新的领域不断扩大。例如,量化交易的载体平台进一步得到发展,多种交易策略和模式纷纷涌现。场外衍生品市场中对冲工具单一化的问题有所改善,对场外市场的快速发展提供支持。

  综上所述,随着上证50及中证500股指期货的上市,市场运行相对平稳,交投表现更为活跃。两个品种对应不同的行业分类,使得市场风险对冲更具针对性。而对整体金融衍生品市场而言,随着衍生品种类的逐渐丰富,资产配置及市场创新举措也将得到进一步的优化和完善。

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