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市场利率下行,净息差走向何方?

2018-11-17 16:58:42   来源:web   

  理财投资股票曾经的两大痛点

  痛点之一“不能投”。前资管新规时代,禁止理财直接或间接投资于三种权益类资产(高净值客户理财除外):境内公开/非公开股票、除货基/债基外的基金、未上市股权。中登公司虽允许理财产品直接开户,但只能投资固收类资产。结果,高净值客户理财以通道间接投资股票市场的方式大行其道。

  痛点之二“不擅长”。1)银行固有投资能力圈在权益类资产上面临局限。2)理财产品整体风险水平相对较低,且预期收益型产品天然不适宜配置高波动性的资产。3)内设部门从事理财业务时,其核心竞争力在资金规模而非主动管理能力,没有动力增配市场化的投资人才和适用于主动管理的系统。

  解决两大痛点的方式:通道、委外

  为解决这两大痛点,银行理财投资权益经常采取这三种模式:1)投顾式委外。通道负责开户、按指令操作,投资顾问负责给出投资建议,他们各司其职、互不干扰;常用于全资委托。2)产品式委外。理财拿出相对不高的比例,用于认购基金公司专户、私募基金等产品,于是通道和外部投资支持都由同一家机构提供。好处是,银行能保持一些调仓自由度。3)仅通道。如银行自身已具备一些主动管理能力,或仅投资于ETF等指数基金,则不需要委外,但因直接开户受到投资范围限制,仍需要通道;常用于部分资金委托。

  各家银行理财投资股票都有什么特点?

  经比对,光大、工行、招商、中信的理财产品,涉及权益类资产相对较多。1)光大银行:以全资委托的“投顾式委外”为主,产品运作更接近公募基金。2)工商银行:偏好主题型投资,使产品更有辨识度,策略也更加多样。3)招商银行:对投顾依赖度低,或已具备一些主动管理能力;代客境外理财颇有特色。4)中信银行:“通道”模式为主,配置上偏好配ETF等指数基金,有费率低、无需投顾的优点。

  未来理财投股票模式怎么变?

  “不能投”的痛点已解除,“不擅长”的状况或将长期存在。体现为以下趋势:1)通道短期由私募转向公募,但终将收缩。2)投资能力圈的拓展是缓慢的,而风险偏好范围的拓展却势无可挡,相对长的时期里,银行理财对投顾的需求或将扩大。3)ETF等指数型基金以较低的费率或成为配置首选。

  投资建议:股市或将迎来增量资金,客户流转或致行业洗牌。

  伴随着理财投权益的限制放松、公募理财客户风险偏好的充分挖掘,理财权益类资产比例有望提升,为股市带来增量资金。客户再选择可能造成理财行业洗牌,致出现头部集中趋势。过程中,净值型产品和权益投资都较为发达的工行、招行、光大、中信,或具备理财子公司竞争时代的先发优势。

  风险提示:非保本理财规模增速不及预期;理财子公司成立进展迟缓。

  1.理财投股票曾经的两大痛点

  1.1. 痛点之一“不能投”——需要借助“通道”

  1.1.1. 来自投资范围上的监管约束

  理财不能投资股票类资产,高净值客户理财除外

  2009年7月6日,原银监会发布《关于进一步规范商业银行个人理财投资管理的通知》,其中第十八条、第十九条规定,理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的基金、未上市股权、上市公司非公开发行或交易的股份。但第二十条又规定,具有相关投资经验,风险承受能力较强的高净值客户不受该限制,可通过私人银行服务满足其投资需求。

  2016年《商业银行理财业务监督管理办法》(征求意见稿)第三十五条规定,商业银行理财产品不得直接或间接投资于以下三类资产:1)除货币市场基金和债券型基金之外的证券投资基金;2)境内上市公司公开或非公开发行或交易的股票及其受(收)益权;3)非上市企业股权及其受(收)益权。仅面向具有相关投资经验,风险承受能力较强的私人银行客户、高资产净值客户和机构客户发行的理财产品,可不受此限制。

  1.1.2. 来自开立证券帐户及交易的约束

  理财产品直接开户只能投固收,一层嵌套的专户要求注明资金来源

  17年底以前,银行理财的监管文件中不区分公募/私募,但在银行理财禁止投权益类资产的规定上,其实区分了一般个人客户和高净值客户,对后者发行的理财可不受此限制。根据中登公司《特殊机构及产品证券账户业务指南》(2014年9月版),理财产品的确是可以开立证券账户的,但需要承诺“仅限于参与证券交易所标准化债券、信贷资产支持证券、优先股等固定收益类产品的投资”,直接投资的路不通。那么间接投资呢?通过信托计划/基金公司专户/证券公司定向资管计划,也许可行。但问题在于,这类产品在申请开立证券账户时,中登公司会审核其产品结构,一对一的产品能直观判断出资金来源,若属于银行理财,原则上不予开户。一层嵌套不行,那就多层嵌套。结果,面向高净值客户的理财产品选择了通过多层嵌套的方式,绕开此开户限制,间接实现了对权益类资产的投资。

  1.2. 痛点之二“不擅长”——需要借助“委外”

  1.2.1. 来自银行投资能力圈的约束

  银行固有投资能力圈在权益类资产上面临局限。银行理财资产端常见的配置品种包括:1)货币市场工具(存款/货币/同业);2)标准债权(利率债/信用债);3)非标债权;4)偏债性的权益类资产;5)权益类资产;6)衍生品;7)另类投资;8)量化投资。其中1、2、3、6是银行所擅长的,银行固有的金融市场业务、同业业务,使其在头寸管理上经验丰富。4、5、7、8代表的权益类、另类资产和量化,则是银行所不擅长的,恰好也是能够提供相对更高收益的品种。

  1.2.2. 传统理财产品运作模式的路径依赖

  理财资金整体风险偏好相对较低。理财的客户大体可分为四类:个人普通客户,私人银行客户/高净值客户/财富客户,机构客户,同业客户。其中占主导地位的是一般个人客户产品,这部分客户的风险偏好水平整体较低,从而塑造了银行理财投资端的配置习惯,整体来说是希望收益稳定的。另外,在理财业务由银行内设部门开展时,理财产品的表现是与银行的声誉挂钩的,因理财产品表现不及预期而产生的负面舆情,有可能影响到银行部门业务的开展,处于经营稳健性的考虑,银行也倾向于将理财产品投资端的风险控制在较低水平。

  预期收益型产品天然不适宜配置高波动性的权益类资产。目前来看,理财产品大多数采取预期收益的形式,概念上距离存款利息、年化收益率还不太远,容易让客户对收益形成锚定的期待,从而可能产生刚兑预期。这就决定了理财产品所投资的资产,其收益率需要具备相当的稳定性。类似二级市场股票这种高波动性的品种,会导致一部分理财产品的收益不及预期,甚至亏损,不利于后续发行。

  2. 理财投资权益的现有模式归纳

  2.1. 理财投资权益模式之一:投顾式委外

  “投顾式委外”的特点是通道和投资建议分别由不同的机构提供,泾渭分明。在“不能投”、“不擅长”这两个痛点都存在时,银行理财想要投资权益类资产,就离不开通道和外部投资支持。单纯来看,通道的功能是通过定向资管计划/信托计划/专户来实现的,由证券/基金/保险/信托/期货及其子公司向银行理财定向发起,并代为向中登公司申请开立证券账户,银行理财通过这个证券账户交易股票。在已有专用账户充当通道时,外部投资支持主要通过投资顾问实现,由主动管理能力较强的机构,根据银行的要求,为特定理财产品提供资产配置建议,并不代为操作交易。

  通常,出于资金安全以及费用清晰的考虑,银行理财会分别选择两个机构,各自承担通道和投顾的职责。我们选取“中国光大银行阳光资产配置计划——增利组合”为例,来观察“投顾式委外”模式。光大银行先将产品的资金拆分为20%和80%的两份,委托中国对外经济贸易信托有限公司分别成立权益类信托固收类信托,固收类信托由光大银行自身担当投顾,权益类信托由华夏基金、嘉实基金担当投顾。通道职责和投顾职责在这个例子里是泾渭分明的,方便做全资委托,对银行来说比较省事,但服务机构过多可能造成费用偏高。

  2.2.理财投资权益模式之三:产品式委外

  “产品式委外”的特点是通道和外部投资支持由同一家机构提供。为理财资金提供通道功能的机构,例如证券/基金/保险/信托/期货及其子公司之类,其自身可能就已具备较强的主动管理能力,可以既是投顾,又负责投资管理。当理财产品希望在保持稳健的基础上,再多一些收益性,常常就会采取这种模式。资产端主体部分是自行管理的货币和债权类资产,同时也拿出不太高的比例(常见的是0-20%),通过认购信托计划、证券公司资管计划、基金公司专户等产品来配置权益类资产。这样做的好处是,银行能保持一些调仓自由度,通过对专户的申购赎回来动态调整权益类资产的比例,阶段性调节产品净值的波动性;同时费率比分开找通道和投顾的模式要低。故多数涉足权益类的银行理财采取了这种模式。

  2.3. 理财投资权益模式之三:仅通道

  “仅通道”适用于具备对所投权益类资产的主动管理能力的理财产品。当具备一些主动管理能力,或者划给权益资产的资金占比不太高时,银行理财所需要的只是一个能够投向权益类的通道而已。此时,信托/证券/保险/基金及其资管子公司为银行理财设立的信托计划/定向资管计划/专户,就成为绝佳的中间体。受资管新规禁止“多层嵌套”的影响,2018年初以来通道业务持续收缩。一直到9月20日,中登公司在“关于《特殊机构及产品证券账户业务指南》修改有关事项的说明”中明确,银行理财可以委托开立基金公司专户、证券公司定向资管计划专用账户。这意味着,银行理财又可以继续借用通道了。

  3. 各家银行理财投资股票都有什么特点?

  3.1. 偏权益类产品更适宜设计成净值型

  市面上常见的偏权益类资产的产品,几乎都是净值型。原因在于,一来,净值型产品相比于预期收益型,对波动的容忍度更高,更适宜于做权益类的投资。二来,开放式净值型常常是无特定存续期的,这样只需要开户一次,而期限较短的封闭式产品如果投股票,滚动发行的话,就需要频繁地开户销户,无疑会增加管理成本。

  理财更偏好用开放式净值型产品来投资权益,这使产品线净值化程度和权益类投资之间具备了一些关联性。当无法穿透看银行理财的资产配置时,净值型产品的占比就成为衡量权益投资轻重的间接指标。中国理财网截至2018年10月24日的数据显示:工行、中信、光大、兴业、招商净值型产品数量占比较高;单看开放式净值型,光大、招商、工行、中信数量较多。尽管兴业、民生的开放式净值型产品数量也较多,但多为同一主品牌下细分款,或者是同一款产品的分期发行,相当于重复计算。因此,我们选择了光大、工行、招商、中信,来观察他们的权益类理财产品都是怎么投的。

  3.2. 光大银行:以全资委托的“投顾式委外”为主

  光大的产品线中投资权益的部分,大多是全资委托的“投顾式委外”。除阳光金是属于“仅通道”的模式,投资 0-20%于权益类资产外,这里的其他几款均为全资委托。全资委托的好处是结算清晰、运作稳定,坏处是总费用偏高。光大在理财业务上的锐意创新,从“阳光资产配置计划组合系列”和“同享二号”中可见一斑,这两款产品的权益投资,均选择了知名公募基金作为投顾,从净值波动特点可看出,其与股票型公募基金已经非常相似。

  光大银行同享二号。该产品成立于2007年,是典型的“投顾式委外”模式,资金全资委托,分为境内和境外两部分。两部分受托人不同,但均以华夏基金为投资顾问,投资以中国为核心的大中华区资本市场。境外部分主要投资境外证券市场中,上市交易的中资企业股票;境内部分主要投资境内A股市场。

  同享二号作为全资委托的净值型银行理财产品,已经充分公募基金化了。截至2018年9月28日,产品的净值是0.9931,剔除汇率变动因素的参考净值是1.0738。看似业绩不佳,而实际上并非如此,区别在于比较基准的选取。作为偏权益的产品,该产品投资报告中选取的业绩比较基准是上证综指和恒生指数,而不再是一个事先定好的年化收益率。注意到,该产品于2007年10月26日募集完毕,10月底的上证综指是5954.77,是一个阶段性高点;投资报告日的上证综指为2598.87,从2007年10月底至投资报告日,累计下跌56%。同期,产品净值仅下跌0.7%,足见该款产品以境内境外组合的策略,其实大幅跑赢了大盘。

  光大银行阳光资产配置计划。或许从阳光资产配置计划中,对于这种类公募基金的理财产品,其净值的波动性的感受会深刻。这仍然是一只“投顾式委外”全资委托的理财产品,其资产配置按照20%的步长,从稳健组合权益投资0%到激进组合权益投资100%,共设五档。激进组合的净值曲线的波动明显更加剧烈,而波动性不那么大的稳健组合和增利组合,获得了相对较好的收益。

  3.3. 工商银行:偏好主题类投资

  工行的偏权益类理财产品,突出特点是偏好做主题类投资。例如“工银财富全权委托系列(可转债)”,便以可转债、可转债转换得到的股票,“国债期货增强型”会配置0-20%的国债期货,“尊享系列”的成长精选和价值精选,则会选择价值投资型的私募作为投资顾问,等等。主题型的理财产品在命名和运作方式上向公募基金靠近,相比于传统的理财产品命名要更加有区分度,也更专业。尽管这些产品多数并未在说明书中披露投资顾问的名称,但基本上都会提到要优选投顾,工行的几款主要偏权益类产品尚做不到完全的自主投资。

  银行理财的调仓自由度带来净值波动性管理的便利。因理财产品目前还没有受到严格的投资比例限制,产品说明书里各类资产的投资比例范围都定的非常宽泛,动态调整高波动性资产的仓位,相对来说比较自由。“工银财富全权委托”系列的两款产品,从成立以来的净值走势有明显差异。如果主要投资以摊余成本法计价的资产,那么净值曲线就会接近一条正斜率的直线,就像是“混合均衡收益这款所展现的。而“可转债”这款则在2015年以前出现过几次显著的波动,之后就又是直线了。一种可能的情况是,“可转债”产品阶段性地重仓了权益类资产,之后波动太大,引起投资者不适甚至赎回,后来就又恢复了固收为主,让净值恢复较低的波动。这种投资比例上的自由度是银行理财现阶段的相对优势。

  调仓自由度体现在银行理财产品的净值曲线上,就是在整个时间跨度内净值波动性出现阶段性不一致。当配置更多高波动性权益类资产,净值的波动性就会随之加大,而降低权益类仓位,净值走势就又会回到正斜率的直线。这种调仓自由度有利于调节投资者预期、减少大额赎回风险。

  3.4. 招商银行:投顾依赖度低,“代客境外”有特色

  从招行偏权益类理财产品的分布中,能看出招行的两点特色:对投顾的依赖度较低,以及代客境外理财投资股票型基金做的较多。这些产品说明书里几乎都会提到其权益类的投资策略,即“通过信托计划、券商资产管理计划、基金子公司资产管理计划等通道投资于股票市场、股票定向增发、风险缓冲型定向增发项目、可转债、高收益债、对冲基金等权益类资产组合”,说明书里并未提及要用到投顾、是何投顾,表明招商已经能够独立完成一些权益类的主动管理。此外,“金葵花”之海外寻宝系列和QDII系列也有一些产品可以做到不依靠投顾,就能独立跟踪特定境外指数,或者直接100%配置特定海外股票型基金。

  3.5. 中信银行:“通道”模式为主,偏好配ETF

  中信银行大多通过通道来投资权益类资产(当然不排除伴有产品式委外),其中睿赢成长的权益类占比可高至70%,从上期业绩表现来看,实际操作中权益配置比例可能的确也不低。此外,中信银行的这几款产品的权益类投资范围都包括了股票ETF,其中2017年11月成立的“晟信系列”的权益投资主打股票ETF。此类指数基金具备费率低、波动相对较小的特点,后续银行理财产品普遍开始直接投资股票型基金时,股票型ETF或将受到青睐。

  睿赢成长系列的业绩表现分化很大。睿赢成长系列是2017年11月成立,是一款无明确到期日的开放式净值型产品。其权益投资范围为0-70%,上限相对偏高。在产品存续的这段时间,若要投资权益类资产,仍需要借助通道来运作。该产品系列有季开/年开/半年开/月开等子品牌,官网展示的上期业绩表现来看,分化较大:“睿赢成长季开”和“睿赢成长月开2期”的上期年化收益分别为-5.72%和-2.71%,而“睿赢成长半年开1期”,上期年化收益10.06%。业绩波动性反映出,该款产品对高波动性资产(主要为权益类)的参与度相对较高。

  4. 未来理财投股票模式怎么变?

  4.1. 从资管部门到理财子公司

  4.1.1. 监管/交易规则的变迁,消灭“不能投”的痛点

  银行理财投资股票模式的变化,可能会带动整个大资管业态的变迁。围绕曾经那两个痛点的改善,我们要问,银行理财面对股票类资产,能不能投?是否擅长?前一个问题属于监管/交易规则方面,如果发生变化,就会立竿见影;后一个问题属于能力养成,其变化是一个循序渐进的过程。监管/交易规则的变化,有三个关键的时间节点,其一是2017年11月的资管新规(征求意见稿),其二是2018年9月理财细则发布及中登公司修订开户规则,其三是理财子公司正式成立且开始独立发产品。这三个节点把银行理财投股票模式划分为四个阶段。

  第一阶段(2017.11前):理财不能直接/间接投权益类,高净值客户理财可借通道投资。2017年11月的资管新规(征求意见稿)之前,上一份对银行理财业务监管文件是2016年发布的《商业银行理财业务监督管理办法》(征求意见稿),其中禁止了理财产品直接或间接投资于三种权益类资产:境内公开/非公开股票、除货基/债基外的基金、未上市股权;但允许符合条件的高净值客户理财投资于这三种资产。然而理财产品直接开证券账户,投资范围仅限于固收类,要投股票,只能是通过信托计划/资管计划间接实施了。因此,理财投权益类资产,还剩下这一条通路:高净值客户理财通过多层嵌套的信托/资管计划间接投资。在此期间,理财投股票的通道业务大行其道。

  第二阶段(2017.11-2018.9):“多层嵌套”被禁止,银行理财直接和间接投资于权益类资产,均不被允许,委外被动收缩。贯穿2017年全年的“三三四十”大检查,银行对年末资管新规有了从严执行的预期,于是委外只出不进,规模被动收缩,这种状况一直持续到9月底理财细则和中登公司修订《特殊机构及产品证券账户业务指南》。

  第三阶段(2018.9之后):理财细则私募理财能直接/间接投股票,公募理财只能间接投。0928理财细则答记者问里提到,“在理财业务仍由银行内设部门开展的情况下,放开公募理财产品不能投资与股票相关公募基金的限制,允许公募理财产品通过投资各类公募基金间接进入股市”。

  第四阶段(理财子公司成立):公募/私募理财都能直接/间接投股票。据2018年10月19日理财子公司办法(征求意见稿)答记者问里提到,“进一步允许子公司发行的公募理财产品直接投资股票”。如果该项举措在正式稿中不改动的话,公募理财和私募理财在投资股票及相关基金方面的待遇,就完全一致了,此时公募理财产品也可以不必走通道就可以直投股票了,“不能投”彻底不再是理财产品投资股票的痛点。当理财子公司开始发产品的时候,才是理财产品与公募基金平等角逐股票二级市场的开端。

  4.1.2. 内设部门向理财子公司过渡,“不擅长”逐步改善

  理财子公司与总行资源的联系或将减弱,这将倒逼其完善相关设施。当前由内设部门开展理财业务,资产端、负债端、产品端对总分行资源高度依赖,人员配置相比于管理规模而言是低配的,这是银行规模效应的一种体现。理财子公司的模式下,负债端来自零售业务部门和分支行的分销能力就不能方便地利用,可能需要按市场价付费;资产端不能完全延续原先的方式,将项目审查内嵌进总行的风控流程之中,而需要自行承担对投资项目的审批和管理工作。未来的竞争格局取决于理财子公司的投资管理能力和成立时机,这将倒逼银行在过渡期内积极完善其组织架构和功能。

  理财子公司能在提交申请后18个月内开业。根据理财子公司办法(征求意见稿),从提交申请开始,银监会4个月内批准,拿到批文后,6个月内筹建;筹建完可办理工商登记、领取营业执照;领营业执照后,6个月内开业。所以,理财子公司从提交申请到开业,一般是在18个月以内。如果按照2018年10月份提交申请来估计,可晚至2020年4月份可以开业。理财子公司发行的公募理财可以直接投股票,是一个明显的优势。为了获得该先动优势,资金相对充裕的银行有动力尽快提交申请,以便尽早开业。

  4.2. 未来可能的变化趋势

  4.2.1. 银行理财配置权益类资产的比例有望提升

  主要有四个原因:1)理财投权益的限制放松,从操作上更加便利。除了公募理财不能投资非上市股权,以及内设部门发行的公募理财不能直接买股票(子公司发行的可以直接买),银行理财直接或间接投资于权益类资产的限制已经基本都解除了。2)净值化转型也更便利理财配置权益资产。净值型产品对收益率的波动性容忍度更高,当越来越多产品以净值型发行,可配置权益类资产的机会也变多了。3)公募理财客户的投资风险偏好还没有得到充分挖掘。0928理财细则第三十条规定,对私募类理财,合格投资者投资单只固收类产品的门槛是30万,混合类是40万,权益/商品/衍生品类是100万。门槛是为了保护小客户,但不排除门槛线以下的客户也有具备较高的风险偏好者,这部分客户本来只能选择公募基金,新规下将成为银行公募理财的潜在客户。4)在财富管理的大旗下,银行理财配置权益的理由更加充分。从产品定位上看,原先理财产品基于母行的声誉考虑,产品平均风险水平较低;而理财子公司独立后,做纯粹的财富管理,理论上是应该满足客户各个层级的风险偏好的。

  4.2.2. 通道转而服务于公募理财,理财子公司成立后将逐步收缩

  通道的服务对象从私募理财转向公募理财。在理财细则之后、理财子公司之前的这一段时间,私募理财产品可以直接和间接地投资权益类资产,就没有必要绕道信托/资管计划开户了,直接开立证券账户,按照投顾的建议自行操作,既简化了流程,就节省了通道费用。私募类理财产品的通道业务就没有继续存在的理由了,将会伴随着产品到期而逐步缩量。公募产品可以通过购买公募基金间接投资股票,但不能直接投资股票,当银行有能力和意愿做更加主动的投资时,就需要借助通道开立证券账户。在资管新规以前,公募理财产品被禁止直接或间接投资股票,因此这部分通道业务是增量。

  理财子公司成立后,其所发理财产品或将摆脱通道。如果理财子公司办法(征求意见稿)中关于理财子公司发行的公募产品可以直接投股票的规定不改变的话,伴随着理财子公司陆续成立,通道业务服务于银行理财的范围将会逐渐缩窄。当然,理财子公司要求10亿元注册资本,一些资本实力较弱的小银行可能无力承担,于是只能继续保持内设部门的理财业务形式,他们仍然会是通道业务的客户。尽管通道业务不会就此消亡,但其体量就不可同日而语了。

  4.2.3. 中短期理财仍然需要投顾,长期则从合作转为竞争

  短期来看,银行理财仍离不开投顾。主要有三个原因:1)当前处于行业领先水平的理财团队,其权益类主动管理能力仍偏弱。本报告选取的工行/招行/光大/中信以理财产品投资股票的运作模式,代表着业界的领先水平,而其中大部分仍需要委外,可想而知整个行业的状况。2)系统的搭建和磨合也不是一朝一夕之功。对标公募基金,需要产品开发、投资研究、风险管理、前中后台全方面的综合素质,而内设部门的理财业务形式,要嵌入总行的系统之中,才能保证正常运作。理财子公司开展业务时,各个功能块要能独立运作,都需要增加配置,需要经过足够长时间的试运营。3)理财的核心竞争力之前在资金规模而非主动管理能力。优势庞大的资金规模和相对少的人员配置,侧面反映了银行理财的核心优势在规模而不在人手,相比扩大投资管理团队规模来说,付费投顾来维持和扩大资金规模,能更好地利用和发挥理财业务的优势。

  中期来看,未来银行理财对投顾的需求或将扩大。对面向高净值客户的私募产品而言,现有的投顾规模需要维持;同时伴随着产品净值化转型,对一般客户风险偏好的覆盖范围向上拓展,会有更多的公募型产品需要涉足权益类资产。投资能力圈的拓展是缓慢的,但风险偏好范围的拓展却是无法阻挡的潮流,在这个过程中,对投顾的需求就会扩张。因此,我们认为,在未来相当长的时期内,投资顾问对于银行理财来说会变得越来越不可或缺。

  长期来看,理财将以复制指数或购买指数基金的方式起步,逐渐积累起主动管理能力。回首公募基金发展二十年,经历的波折颇多,理财子公司也概莫能外。委外模式是把双刃剑,虽有利于在初期保住规模和客户,但又会一直产生费用。刚开始,银行理财可能会采取复制指数的策略,或者购买ETF等指数基金,来逐步摆脱对委外的依赖。后期建立起完善的投研体系后,其与其他资管类公司将逐步由合作转为正面竞争。

  5. 投资建议:股市或将迎来增量资金,客户流转或致行业洗牌

  “不能投”的痛点已解除,“不擅长”的状况或将长期存在。一系列理财相关规定出台、中登公司开户规则修订后,银行理财直接或间接投资股票及基金的限制已经基本都解除了(尽管内设部门发行的公募理财不能直接买股票,但理财子公司发行的公募产品是可以直接买的)。理财的核心竞争力在资金规模以及主动管理能力,因此“不擅长”的状况或将长期存在。由此产生的结果是:短期内,通道的服务对象从私募理财转向公募理财,而理财子公司成立后,其所发理财产品或将摆脱通道;未来银行理财对投顾的需求或将扩大。通道收缩,投顾扩大。

  理财权益类资产配置比例有望提升,为股市带来增量资金。短期来看,理财投权益的限制放松,且从操作上更加便利,资管新规之后逐渐压缩的股票委外,仓位有望再度加起来,因为高净值客户的财富管理需要是没有改变的。长期来看,伴随着公募理财客户投资风险偏好的充分挖掘、理财子公司独立后产品的平均风险水平上移,公募理财对权益的配置也可能有所升高。

  客户流转造成行业洗牌,可能出现头部集中趋势。理财子公司的客群将不再与母行的客群完全等价,产品的声誉也开始与母行声誉脱钩,这种情况下,综合实力较弱的理财子公司可能面临客群的松动。产品本身的素质、同类产品的历史业绩,将替代母行声誉,成为客户选择产品的依据。因理财子公司在组织机制和人才战略上渐渐与母行脱钩,甚至可能出现弱母行、强理财子公司的状况。银行理财或将经历行业洗牌,出现类似公募基金的头部集中趋势。在这个过程中,净值型产品和权益投资都较为发达的工商银行、招商银行、光大银行、中信银行,或具备理财子公司竞争时代的先发优势。

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